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11-010-XIB
L'Observateur économique canadien
Septembre 2005

Étude spéciale

Cycles longs d’investissement des entreprises

par Philip Cross*

Introduction

L’investissement des entreprises en usines et en matériel est un facteur crucial de la croissance économique. Les cycles d’investissement ont une grande influence sur le cycle économique d’ensemble : il est rare que l’accélération de l’économie atteigne des taux de pointe de croissance si les dépenses d’investissement ne connaissent une forte hausse, tandis que les récessions les plus graves et les plus longues sont indissociables des léthargies de dépenses d’investissement. De même, le stock de capital est un déterminant clé de la productivité.

Comme l’affirme un observateur de longue date des cycles économiques : « De toutes les composantes de la demande globale, ce sont les dépenses d’investissement des entreprises et des ménages qui sont le premier déterminant des fluctuations économiques, étant – de loin – les plus cycliques et les plus volatiles. C’est une vérité connue et reconnue depuis toujours » (Zarnowitz, 1999, p. 73).

Le rôle pivot de l’investissement est d’autant plus frappant que l’investissement représente une part relativement faible des dépenses totales. L’investissement moyen des entreprises n’a été que d’environ 12 % du PIB, mais, comme le logement, il a souvent une plus grande influence que son poids. Au sommet des expansions des quatre dernières décennies, entre un quart et la moitié de toute la croissance est venue des dépenses d’investissement, qui ont aussi représenté directement la moitié de la baisse du PIB pendant les récessions de 1982 et de 1991. C’est qu’elles peuvent osciller entre les périodes de vaches grasses, avec une croissance annuelle atteignant 27 %, et les périodes de vaches maigres, où les reculs avoisinent les 20 %. Par contraste, les dépenses de consommation, qui représentent plus de la moitié des dépenses totales, ont fluctué dans une fourchette nettement plus restreinte de -2 % à +5 % au cours des deux dernières décennies1. C’est en partie à cause du rôle joué par les nécessités (comme l’alimentation, le logement et le chauffage), qui ne sauraient être retardées dans la plupart des circonstances, mais qui n’augmentent pas dans la même proportion lorsque les revenus augmentent.

Ces dernières années ont été un bon exemple de la variabilité de l’investissement. Les dépenses d’investissement ont amené une explosion de croissance du PIB dans la deuxième moitié des années 90 et sont allées crescendo pendant l’expansion des TIC qui a culminé en 2000. L’interruption de cette flambée d’investissement s’est traduite par un recul marqué de la croissance globale au début de la décennie. Depuis lors, l’investissement est demeuré modeste jusqu’à ce qu’il ait recommencé à se redresser l’an dernier.

Après un bref survol de l’importance de l’investissement des entreprises dans le PIB et une revue de certaines données de base sur la composition des dépenses d’investissement2, nous examinons les cycles longs des dépenses d’investissement ainsi que les composantes qui déterminent ces fluctuations. Nous comparons ensuite la récente remontée des dépenses d’investissement aux cycles d’investissement qui ont précédé.

La structure de l’investissement

L’investissement des entreprises comprend deux grandes catégories : les installations ainsi que les machines et le matériel. Les installations comprennent les bâtiments (comme les bureaux, les usines et les établissements commerciaux), ainsi que les travaux de génie civil, comme les barrages, les pipelines et gazoducs ainsi que les puits de pétrole et de gaz. Les machines et le matériel englobent les machines industrielles et agricoles, le matériel de bureau (y compris les ordinateurs et les logiciels) et le matériel de transport.

Le Canada s’appuie davantage sur les industries de capital comme l’extraction minière (surtout du pétrole et du gaz), les services publics et les communications, et c’est ce qui explique que l’investissement des entreprises est particulièrement important pour notre pays, où sa part du PIB est toujours plus élevée qu’aux États-Unis. Les États-Unis, par contre, investissent davantage dans les machines et le matériel. C’était particulièrement le cas dans les années 90, où ils ont investi davantage que tous les pays dans les biens de TIC. Mais ils ont aussi été victimes d’une chute plus rapide après l’effondrement des TIC au début de la présente décennie.

Figure 1

La part du PIB que le Canada consacre à l’investissement a atteint un sommet jamais vu de 16 % en 1981. Cette progression vient des prix des produits de base à l’époque, et surtout de l’énergie. C’était également la dernière fois que les dépenses consacrées aux installations dépassaient celles destinées aux machines et au matériel, ce qui est un juste reflet de l’ampleur des grands chantiers de génie civil nés de la crise de l’énergie.

Figure 2

Après cela, les compressions opérées par les secteurs de l’énergie et de l’extraction minière ont ramené les dépenses destinées aux installations à un creux sans précédent de seulement 4 % du PIB dans les années 90, et il n’y a pas eu de vraie reprise depuis, à cause de la faiblesse de la construction de bâtiments. Entre-temps, les machines et le matériel ont établi un record de 8,1 % du PIB au sommet de l’explosion des TIC à la fin des années 90. L’éclatement de la bulle des TIC a suivi un surinvestissement dans ce secteur, qui gravite depuis vers sa moyenne à long terme de 7 %.

Figure 3

La part de l’investissement en PIB augmente souvent au début d’une récession, comme en 1970, en 1975, en 1981 et en 1990. C’est le reflet du coût et la difficulté d’arrêter des projets d’immobilisation après la mise en chantier. Par contre, il est assez habituel de voir l’investissement rebondir avec un retard sur les autres secteurs, soit environ deux ans après que la reprise se soit bien engagée dans le reste de l’économie.

Figure 4

Cycles d’investissement

Cinq cycles distincts d’investissement depuis 1961 (mesurés d’un creux à l’autre) peuvent s’observer à la figure 5. Ces cycles partagent plusieurs caractéristiques que nous approfondirons ici. Ils sont longs : le plus court cycle observé depuis 1961 était de près de 7 ans, et le plus long de 10 ans, tandis que les cycles pour le logement et les exportations sont visiblement plus courts. Les dépenses d’investissement s’accélèrent rapidement pour atteindre un sommet de taux de croissance de plus de 15 % après environ 3 à 5 ans d’expansion, ralentissent pour 2 à 3 ans, puis connaissent un recul pour 1 à 3 ans qui accompagne normalement les périodes de récession ou les contractions sévères et se poursuit jusque pendant la phase de reprise dans le reste de l’économie.

Figure 5

Les analystes connaissent depuis longtemps la nature prolongée de la durée des cycles d’investissement et ont proposé diverses explications. Bien qu’il faille une certaine quantité d’investissement continu pour compenser l’usure normale du capital, le gros de l’investissement est déterminé par le besoin d’accroître la capacité ou d’exploiter des occasions d’investissement nées soit de nouvelles méthodes de production, soit de nouveaux marchés (voir Gordon, p. 27). Il faut bien du temps pour reconnaître la nécessité de nouveaux investissements, établir le financement, commander les biens de production et les mettre en place. Mais, une fois engagés, ces grands chantiers se poursuivent habituellement jusqu’à terme, en partie à cause de l’impératif de mise en service pour commencer à rembourser l’investissement : on voit rarement l’interruption prématurée de travaux de construction d’un grand immeuble à bureaux. Un exemple plus récent a été le projet des sables bitumineux Millenium : même lorsque les cours du pétrole se sont effondrés à 10 $ le baril en 1998, les investisseurs ont décidé d’aller de l’avant.

La vigueur des cycles d’investissement se voit aussi bien dans le volume des installations que dans les machines et le matériel (figure 6). C’est plutôt surprenant, vu que les entreprises pourraient plus facilement décider de procéder ou de mettre un terme à des dépenses pour des items comme le matériel de bureau ou les véhicules que pour des immeubles ou des grands travaux de génie civil. Cela reflète peut-être l’importance de l’horizon de planification à long terme dans les projets d’investissement, et le fait que les deux types d’investissement se complètent : les sables bitumineux, par exemple, exigent une longue préparation du terrain (soit des travaux de génie civil), puis d’énormes investissements en matériel pour le raffinage du bitume brut.

Figure 6

L’amplitude des cycles, tant dans les installations que dans les machines et le matériel, est semblable également. Pendant les récessions, les deux composantes ont régressé à peu près au même rythme, si l’on fait abstraction d’une baisse beaucoup plus sensible dans les installations au début des années 90. Dans quatre des cinq cycles, les machines et le matériel ont culminé à un taux de croissance légèrement plus élevé que celui des installations. On a observé peu de différence au niveau de la chronologie des reprises ou des récessions, les dépenses dans les deux catégories ayant généralement changé de direction à peu près en même temps. Il y a une exception notable : la reprise actuelle, qui a commencé plus tôt pour les machines et le matériel. Dans la foulée de sa résistance au recul du début des années 90, cela peut représenter un accroissement de l’immunité des machines et du matériel aux replis de l’investissement et une plus grande sensibilité aux fluctuations du taux de change.

La figure 7 présente la ventilation de l’investissement en installations selon ses deux composantes : les bâtiments et les travaux de génie. Le mouvement cyclique des dépenses pour les installations est habituellement déterminé par les bâtiments, même si les travaux de génie civil sont deux fois plus considérables. Le bâtiment domine, parce que les mouvements sont plus longs et plus accentués. Depuis 1981, il y a eu quatre mouvements longs dans le bâtiment. La construction a augmenté jusqu’en 1991, puis a connu un ralentissement qui a duré cinq ans. L’expansion a repris de 1996 à 2000, après quoi elle a battu en retraite jusqu’au début de 2005.

Le génie civil a tendance à suivre son propre cycle – surtout après 1987, où il a alterné entre environ deux années de croissance et une année de recul. C’est en partie le reflet des mouvements de progression et de recul des mégaprojets comme la plateforme extracôtière d’Hibernia et le pont de la Confédération.3

Figure 7

Les analystes ont noté des cycles longs dans le bâtiment depuis le début du XXe siècle (Long, 1939, p. 385). L’explication se situe en partie au niveau du principe de l’accélérateur, qui lie l’investissement en période d’expansion aux changements de croissance du revenu. Puisque la croissance du revenu ralentit invariablement avant un recul, le bâtiment connaît aussi typiquement un ralentissement avant une récession. La reprise du bâtiment se fait alors attendre, parce que l’utilisation des installations ou les taux de vacance des bureaux doivent atteindre un certain niveau avant la reprise de la construction. Il faut attacher à cela la durabilité extrême des bâtiments, qui se mesure en décennies. Un autre facteur est le long décalage dans le processus de construction : le nouveau siège social d’EnCana (60 étages) à Calgary annoncé en juillet 2005 ne sera pas achevé avant 2009.

Les fluctuations cycliques des dépenses en machines et en matériel sont déterminées essentiellement par les machines industrielles et le matériel de transport (surtout les voitures et les camions). L’investissement en matériel de bureau et de télécommunications a été en progression ininterrompue pendant la plus clair des années 80 et 90, progression qui ne s’est renversée qu’après l’éclatement de la bulle des TIC en 2001.

Figure 8

Dès lors qu’elles commencent à prendre leur rythme, les dépenses d’investissement totales connaissent typiquement une accélération constante qui les amène à un sommet de taux de croissance annuel d’environ 15 % après quatre ans. Les deux seules exceptions se sont vues en 1987 et en 1996, soit lorsque les remontées de l’investissement des entreprises ont été brièvement interrompues par des reculs du côté des installations (voir la figure 5). Ces deux événements ont reflété des réductions marquées des dépenses dans le secteur pétrolier. La chute de 1987 a suivi l’effondrement qui a ramené les cours du pétrole à moins de 10 $ le baril en 1986, tandis que la léthargie de 1996 était le reflet de l’arrivée à terme du projet Hibernia (de même, le pont de la Confédération à l’Î.-P.-É. était presque terminé, ce qui explique que toute la faiblesse était concentrée dans la composante du génie civil). Mais aucun de ces événements n’a ralenti l’investissement global à court terme, ni empêché le cycle d’investissement de reprendre sa trajectoire normale l’année suivante. Le cycle d’investissement a une robustesse remarquable.

Comme l’a signalé Gordon (p. 28), l’investissement connaît habituellement une explosion « en raison d’une nouvelle composition de la production qui a pu s’imposer » ou de « changements de technologie… qui appellent un changement de composition du stock de capital. » On a des exemples de ce dernier cas dans les expansions déclenchées par l’adoption des chemins de fer, des automobiles, de l’électricité et, plus récemment, des technologies de TIC. Ces cycles ont tendance à durer des années, le temps que les entreprises trouvent le meilleur moyen d’intégrer ces technologies dans leurs opérations.

Mais alors que la montée des investissements provoquée par les TIC à la fin des années 90 ressemblait aux périodes antérieures d’adaptation d’une nouvelle technologie polyvalente, le cycle actuel est le besoin plus classique de changer la composition de la production. Pendant le plus clair des deux dernières décennies, les entreprises ont délaissé le secteur des ressources à cause du recul séculaire des prix des produits de base. Ainsi, la part des ressources naturelles dans l’emploi a chuté de 7 % en 1981 à moins de 4 %. L’investissement avait été si faible dans les mines de métaux qu’il n’a pas compensé la dépréciation, ce qui a signifié une baisse nette du stock de capital dans le secteur minier au cours des deux dernières décennies – c’est le seul secteur à avoir connu une contraction.

L’explosion des prix des produits de base jusqu’ici cette décennie a poussé les entreprises à tenter d’inverser le glissement à long terme dans le secteur primaire. La coïncidence des hausses de prix, de la progression des excédents financiers des entreprises et de la vigueur des marchés des actions et des obligations a créé la conjoncture parfaite pour alimenter une flambée de l’investissement dans les secteurs de l’énergie et des mines.

Tendances récentes

La présente analyse des cycles d’investissement est porteuse d’incidences intéressantes pour l’état actuel de l’investissement des entreprises. Suite à son repli d’après 2000, l’investissement des entreprises connaît une lente mais constante reprise depuis deux ans. Cette croissance a été déterminée par l’expansion du secteur des ressources, et surtout de l’énergie. L’investissement du secteur de l’énergie est passé de 30 milliards de dollars en 2000 à une dépense prévue de 46 milliards de dollars au début de 2005, essentiellement à cause de l’exploration et de la mise en valeur du pétrole et du gaz. Cela a fait contrepoids à la faiblesse continue dans des secteurs comme la fabrication.

La figure 9 met en comparaison la reprise récente de l’investissement des entreprises avec la moyenne des cinq cycles passés. Elle fait voir que la remontée actuelle est typique des stades initiaux d’une montée du cycle d’investissement, où la croissance annuelle avoisine les 8 % dans la deuxième année d’une reprise.

Figure 9

L’investissement continuera-t-il de s’accélérer jusqu’à des taux supérieurs à 10 % de croissance, comme on l’a toujours vu dans les cycles précédents? Le train de nouveaux projets annoncés au printemps est encourageant. La valeur des permis de construction non résidentielle a connu un bond qui l’a portée à un niveau record en avril. Les adjudications de contrats ont aussi explosé, sous la poussée des grands travaux de génie civil dans les sables bitumineux, comme le projet Horizon de 10 milliards de dollars. Globalement, la seule industrie du pétrole a actuellement fait connaître des projets pour plus de 64 milliards de dollars d’investissement d’ici la fin de la décennie. Et un certain nombre de projets ont été mis en chantier en Colombie-Britannique suite à la prospérité minière, à la nécessité d’une meilleure infrastructure pour appuyer le commerce avec la Chine et aux Olympiques de Vancouver de 2010. Le Canada central a lui aussi été avantagé, avec le projet de Toyota pour l’ajout d’une nouvelle usine en Ontario.

Figure 10

L’effondrement des cours du pétrole pourrait interrompre temporairement cette perspective d’optimisme, comme cela s’est vu en 1987. Mais les chances que cela se produise sont diminuées par la progression constante des cours du pétrole pour le long terme et l’horizon de planification à long terme de ces mégaprojets.

Conclusion

Le récent raffermissement de l’investissement des entreprises a été un grand facteur du maintien de la croissance du PIB, ayant contribué à faire contrepoids au ralentissement des exportations après la montée du dollar canadien. À en juger par les reprises passées et l’explosion récente des permis de construire, il est raisonnable de s’attendre que l’investissement demeure un facteur déterminant de la croissance pour l’avenir prévisible. Une autre conséquence de ce raffermissement de l’investissement des entreprises est que les travailleurs auront plus de capital à utiliser. Des données récentes ont révélé qu’une bonne part du ralentissement de la productivité du travail après 2000 venait de la faiblesse de l’investissement des entreprises. Lorsque le stock de capital commencera à augmenter rapidement, la productivité du travail devrait commencer à s’améliorer.

Références

R.A. Gordon: “Investment Behavior and Business Cycles.” In The Review of Economics and Statistics, Vol. 37, no 1 (Feb. 1955).

C.D. Long Jr: “Long Cycles in the Building Industry.” The Quarterly Journal of Economics, Vol. 53 no 3 (May 1939).

V. Zarnowitz: “Theory and History Behind Business Cycles: Are the 1990s the Onset of a Golden Age?” in Journal of Economic Perspectives Vol. 10 no 2 (Spring 1999).

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Note

* Groupe d’analyse de conjoncture, (613) 951-9162.
1 Statistiquement, l’écart type de la croissance d’une année à l’autre de l’investissement réel des entreprises depuis 1961 est de 8,1, ce qui se compare aux 10,1 pour le logement, mais est nettement supérieur aux 2,0 pour les dépenses de consommation.
2 L’investissement public est exclu, en partie parce qu’il a souvent suivi une tendance anticyclique, augmentant lorsque l’investissement des entreprises a chuté en 1982 et en 2002 et chutant pendant l’explosion d’investissement de la fin des années 1990.
3 La nature irrégulière des dépenses d’investissement au niveau des entreprises se manifeste sur l’investissement global. Ce fait a été établi dans la recherche sur l’investissement manufacturier aux États-Unis qui révélait que « les poussées de l’investissement comptent pour une large part des dépenses à ce titre des entreprises individuelles. De plus, le nombre d’établissements qui connaissent des poussées est fortement corrélé avec les cycles d’investissement. » Voir R. Caballero, E. Engel, et J. Haltiwanger: “Plant Level Adjustments and Aggregate Investment Dynamics.” Brookings Papers on Economic Activity, 2: 1995, p. 3.


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Date de modification : 2008-11-21 Avis importants
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